2020年4月啟動(dòng)的大宗商品上漲行情春節(jié)后繼續(xù)加速，多種工業(yè)品期貨價(jià)格己刷新歷史記錄。國(guó)務(wù)院高度關(guān)注大宗商品價(jià)格過(guò)快上漲問(wèn)題，并著手和部署保供穩(wěn)價(jià)工作，這是非常必要的，也是很及時(shí)的。但卻有不少研究機(jī)構(gòu)提出價(jià)格上漲無(wú)須多慮，認(rèn)為只要這個(gè)行情不引發(fā)通脹即可，沒(méi)有充分認(rèn)識(shí)到深層次的影響和危害。對(duì)這種認(rèn)識(shí)和觀點(diǎn)，必須及時(shí)給予反駁和糾正，否則，對(duì)全面貫徹落實(shí)國(guó)務(wù)院保供穩(wěn)價(jià)的部署會(huì)造成嚴(yán)重影響，進(jìn)而帶來(lái)非常嚴(yán)重的后果。

　　大宗商品價(jià)格大幅上漲對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)有多大？如果仔細(xì)觀察十三年前應(yīng)對(duì)2008年國(guó)際金融危機(jī)這一歷史軌跡脈胳，可以清楚發(fā)現(xiàn)，大宗商品超級(jí)上漲之后，便是超級(jí)下跌。超級(jí)下跌行情對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)具有所嚴(yán)重破壞力是很大的。必須消除當(dāng)前一些錯(cuò)誤觀點(diǎn)，堅(jiān)決執(zhí)行國(guó)務(wù)院保價(jià)穩(wěn)供部署要求。盡快切斷大宗商品超級(jí)上漲行情發(fā)展路徑，破除看漲無(wú)危害的固化思維，消除誤導(dǎo)引致人們炒作價(jià)格可能帶來(lái)的隱患。

　一、大宗商品價(jià)格大起大落牽動(dòng)大國(guó)經(jīng)濟(jì)

　　2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)，大宗商品市場(chǎng)經(jīng)歷了“半年暴跌-兩年大漲-五年大跌”三個(gè)階段。前兩個(gè)階段，各國(guó)經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)與市場(chǎng)走勢(shì)基本一致。第三階段，走勢(shì)分化，中國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)。

　　1、國(guó)際金融危機(jī)導(dǎo)致大宗商品價(jià)格恐慌性暴跌，全球經(jīng)濟(jì)增速驟降

　　2008 年8月國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)，大宗商品遭到恐慌拋售，價(jià)格暴跌，市場(chǎng)失靈。全球主要國(guó)家經(jīng)濟(jì)體紛紛出臺(tái)救市政策，力挽狂瀾。國(guó)內(nèi)外大宗商品價(jià)格同步企穩(wěn)。代表中國(guó)工業(yè)品大宗商品價(jià)格水平的南華工業(yè)品指數(shù)止跌于2008年12月，跌幅超過(guò)54%。代表國(guó)際工業(yè)原材料大宗商品價(jià)格水平的CRB指數(shù)跌幅37%。從2008年二季度到四季度的GDP增速，中國(guó)下降了3.8個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)合組織成員國(guó)下降了1.2個(gè)百分點(diǎn)，美國(guó)下降了3.84個(gè)百分點(diǎn)。

　　2、經(jīng)濟(jì)刺激政策推動(dòng)大宗商品大幅上漲行情，全球經(jīng)濟(jì)升溫

　　大宗商品價(jià)格超級(jí)上漲歷時(shí)兩年4個(gè)月，南華工業(yè)品指數(shù)漲幅達(dá)140%，CRB指數(shù)漲幅達(dá)102%，各國(guó)經(jīng)濟(jì)隨之普遍回升。

　　3、藏匿于應(yīng)對(duì)危機(jī)尾部的大宗商品價(jià)格大跌，對(duì)經(jīng)濟(jì)的擾動(dòng)，不同國(guó)家影響情況不一

　　兩年多大宗商品市場(chǎng)大漲行情，在助推經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)的同時(shí)，也埋下了隱患。2011年初，當(dāng)拯救危機(jī)行動(dòng)步入尾聲，接踵而至的是5年下跌行情。直到中國(guó)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策出臺(tái)，方才推動(dòng)市場(chǎng)走出泥潭。

　　在大宗商品價(jià)格下跌的五年時(shí)間里，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度持續(xù)放緩。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，中國(guó)GDP增速，2011年二季度為 10.00%，三季度9.4%，四季度8.8%。2012-2015年增速小幅下降，2015年四季度降至6.9%。

　　圖1   2008-2015年南華工業(yè)品指數(shù)與中國(guó)GDP運(yùn)行對(duì)照

數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家棉花市場(chǎng)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)wind

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)短暫小幅放緩后加速。美國(guó)GDP增速，2011年二季度為1.72%，三季度下滑至0.95%，四季度躍升到1.61%，2012年前三季度提高至2.36%-2.65%，從2012年四季度至2013年三季度增速維持在1.26%-1.92%，2013年四季度到2015年四季度平均增速為2.78%。

　　經(jīng)合組織成員國(guó)經(jīng)濟(jì)升溫早于中國(guó)。2011年二季度、三季度、四季度其GDP增速分別為1.98%、1.82%、1.68%，除2012年四季度、2013年一季度增速略有走弱外，總體上增速大致保持回暖態(tài)勢(shì)。2013年四季度至2015年底GDP平均增速為2.4%。

　　  圖2 2008-2015年中國(guó)、美國(guó)及經(jīng)合組織GDP增速對(duì)比

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二、對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)不利的種子在超漲階段埋下

　　從對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響看，2010年1月是行情分水嶺。前一階段，行情對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用相對(duì)正面，后一階段，則較為負(fù)面。若把前者視為上漲，后者屬于超級(jí)上漲。

　　1、2008年12月至2009年12月，大宗商品價(jià)格上漲行情激活了產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)行動(dòng)力，助推經(jīng)濟(jì)脫離危機(jī)

　　危機(jī)后，大宗商品價(jià)格上漲的主要力量來(lái)自于多方面。一是救助政策啟動(dòng)消費(fèi)，鼓勵(lì)人們看好后市。二是危機(jī)期間，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)企業(yè)將庫(kù)存拋壓到極致，手持貨幣。產(chǎn)業(yè)鏈具有再庫(kù)存動(dòng)力。三是危機(jī)將市場(chǎng)砸出深坑，價(jià)格一旦反彈將報(bào)復(fù)性上漲。四是寬松的貨幣環(huán)境降低了企業(yè)投資機(jī)運(yùn)行成本。后三項(xiàng)因素是正常經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境下沒(méi)有的。由此，危機(jī)后的大宗商品期貨上漲行情具有爆發(fā)力，容易形成超級(jí)行情。當(dāng)期貨價(jià)格率先止跌上漲，企業(yè)啟動(dòng)采購(gòu)、投入生產(chǎn)，通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)，交付至終端消費(fèi)，現(xiàn)貨跟漲。從大宗商品原材料到終端商品，上漲的價(jià)格在各環(huán)節(jié)順利傳導(dǎo)和消化，表明制造業(yè)已初步脫離危機(jī)。2008年末至2009年末的上漲行情，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)深坑。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，中國(guó)規(guī)模以上企業(yè)工業(yè)增加值，2009年2月開(kāi)始回升，同比增加11%，6月份后增速在兩位數(shù)以上，11月、12月分別為19.20%、18.50%，超過(guò)危機(jī)爆發(fā)前水平。

圖3  2008年7月至2015年12月中國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值

與南華工業(yè)品價(jià)格指數(shù)

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　　圖4  2008年至2015年南華工業(yè)品指數(shù)與CRB指數(shù)走勢(shì)

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　　2、2010年1月之后的上漲行情，成為滋生經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)隱患的溫床，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)不利的種子悄然播散

　　推動(dòng)這階段行情上漲的力量，除經(jīng)濟(jì)向好外，還摻雜了多種負(fù)能量。一是囤貨發(fā)財(cái)?shù)墓适聜鞅闃I(yè)界。為擴(kuò)大盈利，原材料、半成品及產(chǎn)成品等各環(huán)節(jié)，均加大庫(kù)存規(guī)模。二是此時(shí)的市場(chǎng)機(jī)制有所變形、轉(zhuǎn)差。加大庫(kù)存與價(jià)格上漲，彼此推動(dòng)�？陀^真實(shí)的市場(chǎng)供求格局變得模糊。三是市場(chǎng)的心智已被貪婪蒙蔽，易漲難跌成為思維定勢(shì)。其實(shí)，中國(guó)央行2010年初已開(kāi)始收緊貨幣。四是市場(chǎng)信號(hào)混亂。美國(guó)仍在不斷出臺(tái)刺激政策，2013年美國(guó)才開(kāi)始討論退出經(jīng)濟(jì)刺激政策。五是再漲后的價(jià)格，在產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)中傳導(dǎo)已不順暢，市場(chǎng)疲態(tài)顯現(xiàn)。

　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額，2010年2月、5月、8月累計(jì)同比增長(zhǎng)119.69%、81.64%、55.01%，即使剔除上年同期-37.27%、-22.85%、-10.61%低基數(shù)效應(yīng)，其增速也十分可觀。2010年11月，增速仍達(dá)49.35%（上年同期為7.76%）。2011年前三個(gè)月，利潤(rùn)增速在31.99%以上。

　　利潤(rùn)高增的背后是產(chǎn)業(yè)鏈積累了大量商品庫(kù)存。2010年2月之后的一年時(shí)間，工業(yè)企業(yè)采購(gòu)量、產(chǎn)成品庫(kù)存快速增加。中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)采購(gòu)量PMI，2010年1月達(dá)60%，2010年1月-2011年2月，該指標(biāo)平均為56.08 %，高位運(yùn)行。中國(guó)工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫(kù)存，2010年2月累計(jì)同比增長(zhǎng)5.19%，2009年11月份僅為0.24%，2010年5至8月，增長(zhǎng)超過(guò)9%，11月份突破11%。2011年2月，該指標(biāo)超過(guò)22%，為上年同期的4.25倍。

　　圖5 2008年8月至2015年12月中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額與產(chǎn)成品存貨累計(jì)同比增速

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　　三、超級(jí)大跌行情是金融資本的提款機(jī)，是實(shí)體制造業(yè)的轟炸機(jī)

　　大宗商品價(jià)格大跌直接沖擊實(shí)體制造業(yè)正常運(yùn)行，產(chǎn)業(yè)鏈陷入災(zāi)難。位于全球產(chǎn)業(yè)鏈高端的企業(yè)，價(jià)格波動(dòng)對(duì)其影響有限。期貨投資可以做空，在大跌行情中贏取暴利。

　　1、超級(jí)下跌行情對(duì)傳統(tǒng)制造業(yè)的破壞近似于經(jīng)濟(jì)危機(jī)

　　有研究認(rèn)為原材料價(jià)格下跌，降低了制造業(yè)生產(chǎn)成本，利于企業(yè)增加盈利。上述原理，適用于正常價(jià)格波動(dòng)。好比，植物生長(zhǎng)，正常情況下，降雨是好事，但是，連續(xù)暴雨，則屬澇災(zāi)、甚而山洪。大宗商品超級(jí)下跌行情，對(duì)傳統(tǒng)制造業(yè)的破壞主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面。

　　一是價(jià)格快速下跌時(shí)，一天可以出來(lái)多個(gè)價(jià)格，市場(chǎng)高度不穩(wěn)定、不確定，在手訂單計(jì)劃執(zhí)行容易出現(xiàn)虧損，新訂單簽署難度也較大。超級(jí)下跌行情對(duì)訂單的正常流程擾動(dòng)明顯。中國(guó)PMI在手訂單指數(shù)，在2011年2月到2015年底的58個(gè)月中，高于50榮枯線的僅有的2011年的3月份、4月份及2012年3月份。傳統(tǒng)制造業(yè)陷入衰退若干年。

　　圖6  2008-2015年中國(guó)PMI在手訂單指數(shù)與南華工業(yè)品指數(shù)對(duì)比

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　　二是超級(jí)行情一旦由上漲轉(zhuǎn)變?yōu)橄碌�，市�?chǎng)參與者只有一個(gè)對(duì)策——離場(chǎng)，蜂擁甩貨，造成更大拋壓，信心崩潰。此時(shí)，無(wú)人接盤(pán)。2011年2-5月部分時(shí)段，不少品種期貨價(jià)格連續(xù)多日以跌停板報(bào)收。多數(shù)大宗商品位于產(chǎn)業(yè)鏈源頭，超級(jí)下跌行情一旦引發(fā)，瞬間觸發(fā)下游各環(huán)節(jié)一系列產(chǎn)品價(jià)格“堤壩”失守。企業(yè)手中的原材料、半成品及產(chǎn)成品快速貶值。2011年2月大宗商品超級(jí)下跌行情開(kāi)始引爆，制造業(yè)企業(yè)虧損快速大幅增加。中國(guó)工業(yè)企業(yè)虧損企業(yè)虧損額，2011年2月累計(jì)同比增加22%，該指標(biāo)在之后兩年時(shí)間高位運(yùn)行，平均達(dá)55.9%。中國(guó)制造業(yè)受到大宗商品超級(jí)下跌行情這般大勢(shì)轟炸，是國(guó)家已經(jīng)采取大力度政策對(duì)沖后的情況。2011-2013年，中國(guó)啟動(dòng)多個(gè)大宗商品臨時(shí)收儲(chǔ)政策，確定臨時(shí)收儲(chǔ)價(jià)格，無(wú)限量收儲(chǔ)。

圖7  2010-2012年中國(guó)工業(yè)企業(yè)虧損企業(yè)虧損額累計(jì)同比與南華工業(yè)品指數(shù)

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　　在大宗商品超級(jí)下跌階段，中國(guó)工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）明顯承壓，2012年5月份錄得-1.12%后，中國(guó)PPI經(jīng)歷53個(gè)月連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，直到2016年10月PPI錄得1.9%，實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。持續(xù)近6年的PPI降溫，企業(yè)產(chǎn)成品資產(chǎn)陷入貶值漩渦，對(duì)于傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)的破壞性，不是危機(jī)也近似于危機(jī)。2012年全年，中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比月度均值為-1%，2015年為-2%。

圖8 2008-2015年中國(guó)PMI指數(shù)與南華工業(yè)品指數(shù)對(duì)比

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　　2、對(duì)于金融資本，大宗商品超級(jí)大跌行情則是難得的投資機(jī)會(huì)

　　大宗商品下跌行情于2016年初觸底企穩(wěn)。從2011年2月到2016年初，南華工業(yè)品指數(shù)下跌幅度超過(guò)60%。CRB指數(shù)下跌時(shí)間從2011年4月到2016年初，跌幅超過(guò)37%。不少具體品種跌幅更大，例如，中國(guó)棉花期貨價(jià)格跌幅超過(guò)70%，國(guó)際棉花期貨價(jià)格跌幅達(dá)74%。據(jù)金融媒體報(bào)道，2011年，有期貨投資者利用大跌行情，年收益超過(guò)了110%，還有投資收益超過(guò)300%的。

　　3、在下跌行情中，中美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度呈現(xiàn)明顯分化態(tài)勢(shì)

　　比較中美制造業(yè)PMI指數(shù)，2011年10月份之后美國(guó)明顯處于偏強(qiáng)態(tài)勢(shì)。

圖9 2008年6月-2015年6月中、美PMI指數(shù)與南華工業(yè)品指數(shù)對(duì)比

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　　多種因素導(dǎo)致大宗商品超級(jí)下跌行情對(duì)不同國(guó)家經(jīng)濟(jì)影響差距較大。一是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)差異。2011年，中國(guó)制造業(yè)增加值占中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比重超過(guò)32%。2011年，美國(guó)制造業(yè)增加值占美國(guó)GDP的比重不足12%，較中國(guó)低20個(gè)百分點(diǎn)。二是產(chǎn)業(yè)鏈地位。美國(guó)制造業(yè)普遍處于全球產(chǎn)業(yè)鏈“微笑曲線”上端，附加值較高，議價(jià)能力強(qiáng)，受原材料價(jià)格下跌影響有限。三是金融業(yè)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)較大，大宗商品價(jià)格大幅下跌為金融資本提供了大幅盈利機(jī)會(huì)。

圖10 2008-2015年中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速與南華工業(yè)品指數(shù)走勢(shì)對(duì)比

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　　4、大宗商品超級(jí)大跌行情具有遠(yuǎn)程沖擊中國(guó)經(jīng)濟(jì)的功能

　　國(guó)內(nèi)與國(guó)際大宗商品行情聯(lián)動(dòng)密切，互為影子，熱錢(qián)無(wú)須入境中國(guó)，大宗商品超級(jí)行情便可形成。在金融大國(guó)與制造業(yè)大國(guó)之間，大宗商品超級(jí)大跌行情具有“遠(yuǎn)程導(dǎo)彈+印鈔機(jī)”雙重功能，只需行情足夠超級(jí)。超級(jí)指標(biāo)主要表現(xiàn)在前期價(jià)格上漲空間足夠高，上漲時(shí)間足夠長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)鏈吸附的庫(kù)存規(guī)模足夠大。

　　四、對(duì)策建議

　　目前，應(yīng)對(duì)疫情危機(jī)步入中后期，大宗商品行情高點(diǎn)刷新歷史記錄，上漲行情超過(guò)一年，主要發(fā)達(dá)國(guó)家仍在加碼刺激經(jīng)濟(jì)，國(guó)內(nèi)外投資機(jī)構(gòu)看漲后市，國(guó)際投行認(rèn)為已經(jīng)進(jìn)入大宗商品超級(jí)周期。這一幕與2010年二季度驚人相似。現(xiàn)在是抑制大宗商品行情升級(jí)為超級(jí)行情的關(guān)鍵時(shí)期，機(jī)會(huì)稍縱即逝。我們要破除看漲無(wú)危害的固化思維，消除誤導(dǎo)引致人們炒作價(jià)格可能帶來(lái)的隱患，盡快切斷大宗商品超級(jí)上漲行情發(fā)展路徑，堅(jiān)決執(zhí)行好國(guó)務(wù)院保價(jià)穩(wěn)供部署要求。

　　1、密切跟蹤企業(yè)原材料、產(chǎn)成品等產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)庫(kù)存水平。及時(shí)消除囤積居奇行為，讓市場(chǎng)機(jī)制正常發(fā)揮作用。給過(guò)熱的市場(chǎng)降溫。

　　2、建議國(guó)務(wù)院針對(duì)中小型實(shí)體制造業(yè)企業(yè)面臨的困境，允許商務(wù)部適當(dāng)擴(kuò)大部分大宗商品進(jìn)口配額發(fā)放數(shù)量，財(cái)政部適度降低關(guān)稅稅率。降低實(shí)體企業(yè)采購(gòu)成本。

　　3、建議國(guó)務(wù)院責(zé)成國(guó)家有關(guān)部門(mén)打擊哄抬價(jià)格行為，維護(hù)市場(chǎng)秩序，合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。建議引導(dǎo)智庫(kù)機(jī)構(gòu)研究及傳媒機(jī)構(gòu)應(yīng)更多關(guān)注和研究傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)生存情況，了解其面臨的困難。引導(dǎo)大宗商品期貨投資者全面、客觀了解市場(chǎng)供求格局，審慎、冷靜、理性評(píng)價(jià)市場(chǎng)走勢(shì)變化，切勿盲目，充分發(fā)揮好金融服務(wù)實(shí)體的作用，而不是相反

4、堅(jiān)決執(zhí)行國(guó)務(wù)院統(tǒng)一部署，統(tǒng)一思想，消除歧見(jiàn)，明確市場(chǎng)信號(hào)，提高執(zhí)行落實(shí)國(guó)家政策的效率和力度。建議引導(dǎo)研究機(jī)構(gòu)，站在國(guó)家利益角度，更好解讀國(guó)家有關(guān)部門(mén)關(guān)切，凝聚市場(chǎng)共識(shí)，提高國(guó)家政策效率。防止國(guó)家經(jīng)濟(jì)預(yù)警被邊緣化弱化。

5、國(guó)家大宗商品儲(chǔ)備是彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈、維護(hù)市場(chǎng)機(jī)制正常運(yùn)行的關(guān)鍵保障。建議夯實(shí)國(guó)家大宗商品儲(chǔ)備體系，強(qiáng)化底線思維，未雨綢繆，有備無(wú)患。

　　6、進(jìn)一步加大研究大宗商品期貨與實(shí)體經(jīng)濟(jì)興衰之間的互動(dòng)關(guān)系與規(guī)律。建立具有中國(guó)特色的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)治理理論、實(shí)踐與戰(zhàn)略方案，早發(fā)現(xiàn)，早預(yù)警，早應(yīng)對(duì)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)有控現(xiàn)代化治理體系形成。

7、加快進(jìn)一步充實(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)、金融專業(yè)教材和讀本。從歷史進(jìn)程研究總結(jié)大宗商品市場(chǎng)行情與中外經(jīng)濟(jì)運(yùn)行互動(dòng)關(guān)系與規(guī)律，及時(shí)完善經(jīng)濟(jì)教材體系內(nèi)容，并且與國(guó)情相結(jié)合，構(gòu)建新時(shí)代中國(guó)大宗商品市場(chǎng)體系理論，指導(dǎo)實(shí)踐探索。

作者：中儲(chǔ)棉花信息中心總經(jīng)濟(jì)師 馮夢(mèng)曉