節(jié)后棉花暴跌近兩千點(diǎn)，將第一波熊市演繹的酣暢淋漓，走勢(shì)基本符合筆者在《棉花：熊市呼之欲出》和《棉花：黑云壓城城欲摧》中的預(yù)判。產(chǎn)業(yè)鏈的風(fēng)險(xiǎn)雖然有所釋放，但是熊市遠(yuǎn)未結(jié)束，我們認(rèn)為熊市目標(biāo)可能只完成了一半。鑒于在收購(gòu)成本固化的過(guò)程中，期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)形成螺旋下跌，套保壓力已經(jīng)形成逐級(jí)下壓之勢(shì)。這個(gè)利空是超過(guò)節(jié)前市場(chǎng)預(yù)期的，我們將熊市目標(biāo)下調(diào)至14300元/噸附近，這個(gè)目標(biāo)符合通過(guò)給出利潤(rùn)刺激消費(fèi)的推演，也符合最保守的鄭棉熊市波動(dòng)規(guī)律。時(shí)間上，快的話會(huì)在11月見(jiàn)到，慢的花會(huì)在明年2月之前見(jiàn)到。雖然后市面臨國(guó)儲(chǔ)停拋，但是不改供應(yīng)壓力，因?yàn)檫M(jìn)口到港和新花加工源源不斷，銷(xiāo)售壓力與日俱增。下游消費(fèi)仍然低迷，持續(xù)負(fù)反饋下，棉紗堰塞湖庫(kù)存已經(jīng)出現(xiàn)裂紋，小幅降價(jià)已經(jīng)無(wú)法獲得流動(dòng)性，謹(jǐn)防11月出現(xiàn)踩踏風(fēng)險(xiǎn)。

一、套保壓力逐級(jí)下壓

據(jù)筆者了解，截至10月25日，北疆采摘進(jìn)度約90%，收購(gòu)進(jìn)度約45%；南疆采摘進(jìn)度約50%，收購(gòu)進(jìn)度低于30%。節(jié)后在收購(gòu)成本固化的過(guò)程中，期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)形成螺旋下跌，套保壓力已經(jīng)形成逐級(jí)下壓之勢(shì)。這個(gè)利空是超過(guò)節(jié)前市場(chǎng)預(yù)期的，也就是說(shuō)市場(chǎng)最后形成的套保壓力，要比市場(chǎng)原先想的低。這就導(dǎo)致期貨市場(chǎng)很難有反彈，稍微一反彈就會(huì)受到套保盤(pán)壓制。最麻煩的是，據(jù)筆者交流的樣本，大資金已經(jīng)沒(méi)有想繼續(xù)做多棉花的了，都在場(chǎng)外等著逢高空。而且，由于棉花跌速過(guò)快，很多準(zhǔn)備做空的沒(méi)有空上或者只空了些底倉(cāng)。這就初步形成了產(chǎn)業(yè)和資金都想做空的格局，每一張空單的流動(dòng)性都是稀缺的，大家只能向下競(jìng)價(jià)搶流動(dòng)性，節(jié)后的這波暴跌就變得容易理解了。

軋花廠在收購(gòu)環(huán)節(jié)保持了理性，基本是以期貨價(jià)格作為收購(gòu)的錨。籽棉收購(gòu)在7.8-8元/公斤形成第一波放量，總量不超過(guò)10%。大量的收購(gòu)放量實(shí)在7.2-7.4元/公斤，對(duì)應(yīng)的公定收購(gòu)成本約16000-16500元/噸。期貨盤(pán)面雖然保持貼水，但加上銷(xiāo)售基差，這一部分收購(gòu)是有順價(jià)套保機(jī)會(huì)的。有些老板跟筆者反饋，挺到后面收的成本低，在盤(pán)面16150以上進(jìn)行了套保，微利。最近兩天，隨著收購(gòu)的推進(jìn)和盤(pán)面的企穩(wěn)，收購(gòu)價(jià)格有所抬頭。如果不能控制住沖動(dòng)，恐怕后面面臨的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。筆者預(yù)計(jì)，下一波收購(gòu)放量或者7元/公斤附近，折皮棉成本在15500元/噸附近。

二、供應(yīng)壓力不斷增加

7月31日至10月25日，拋儲(chǔ)掛牌量100.8萬(wàn)噸，成交量80.6萬(wàn)噸，成交率80%。如果拋儲(chǔ)持續(xù)到11月中旬，累計(jì)拋儲(chǔ)成交可能約100萬(wàn)噸。如果拋儲(chǔ)持續(xù)到10月底，累計(jì)拋儲(chǔ)成交可能約84萬(wàn)噸。雖然后市面臨著儲(chǔ)備停拋，但是進(jìn)口到港不斷增加，新花加工不斷增加，國(guó)內(nèi)的供應(yīng)是非常寬松的。9月開(kāi)始，新增的約100萬(wàn)噸配額進(jìn)口棉大量到港，9月進(jìn)口量24萬(wàn)噸，同比增加165%。據(jù)全國(guó)棉花交易所，截至10月25日，疆棉累計(jì)加工89.36萬(wàn)噸，同比增54.97%，日增7.22萬(wàn)噸。據(jù)了解，目前下游心態(tài)謹(jǐn)慎，新花銷(xiāo)售壓力挺大。這部分壓力，遲早要轉(zhuǎn)化到盤(pán)面上。

三、警惕下游踩踏發(fā)生

下游棉紗環(huán)節(jié)的堰塞湖已經(jīng)出現(xiàn)裂縫，另一方面棉紗的進(jìn)口也在增加，聽(tīng)聞現(xiàn)在棉紗降價(jià)也換不來(lái)想要的流動(dòng)性。有過(guò)交易經(jīng)驗(yàn)的投資者都清楚，一個(gè)缺失流動(dòng)性的熊市是異常危險(xiǎn)的，踩踏一旦發(fā)生是異常慘烈的。據(jù)筆者了解，近期棉紗貿(mào)易商的庫(kù)存在110-130萬(wàn)噸之間，近期降價(jià)1000元/噸都換不來(lái)想要的流動(dòng)性。紗廠的棉紗庫(kù)存持續(xù)增加，目前約45萬(wàn)噸左右。棉紗工商業(yè)庫(kù)存合計(jì)約155-175萬(wàn)噸，比歷史最高水平還要多45-65萬(wàn)噸。另一方面，9月棉紗進(jìn)口18萬(wàn)噸，同比增加100%，也在施壓。

近期紗價(jià)比棉價(jià)跌的少，只是虛假繁榮，是以犧牲流動(dòng)性和累庫(kù)為代價(jià)換來(lái)的。隨著堰塞湖裂紋越來(lái)越大，托盤(pán)資金要求追保的壓力會(huì)增加，屆時(shí)就是犧牲價(jià)格來(lái)?yè)Q流動(dòng)性，堰塞湖的風(fēng)險(xiǎn)可能演化為踩踏風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而引發(fā)棉價(jià)快速跟跌。

鄭棉上市以來(lái)，大概有8次大級(jí)別的熊市，即便按照保守的預(yù)計(jì)，熊市也會(huì)持續(xù)3個(gè)月，最低跌幅約20%。如果把17800-17900元/噸作為本輪熊市的高點(diǎn)，保守的下跌目標(biāo)也指向14300元/噸附近。前兩篇報(bào)告指出，通過(guò)給出紡紗利潤(rùn)刺激消費(fèi)，推演熊市目標(biāo)大約在14500元/噸，兩者不謀而合，在此不再贅述。