戶外運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)這幾年風(fēng)頭正勁，中產(chǎn)消費(fèi)群體對(duì)功能性裝備與生活方式品牌的需求激增，催生出一批本土新銳勢(shì)力。
在此背景下，港股市場(chǎng)近日迎來一匹“沖刺黑馬”——沖鋒衣細(xì)分賽道頭部品牌伯希和（PELLIOT）正式向港交所遞交招股書。若成功上市，“伯希和”一舉打破現(xiàn)有格局，躍居成中國(guó)營(yíng)收規(guī)模最大的上市戶外品牌。
盡管品牌名“PELLIOT”自帶國(guó)際基因，“伯希和”實(shí)則是扎根安徽的本土企業(yè)。2012年，創(chuàng)始人劉振于亳州利辛縣創(chuàng)立該品牌，歷經(jīng)13年深耕，已從區(qū)域性玩家蛻變?yōu)樾袠I(yè)頭部。
其資本版圖同樣吸睛：騰訊、啟明創(chuàng)投、創(chuàng)新工場(chǎng)等10家機(jī)構(gòu)密集入局，其中騰訊以10.7%的持股比例位列第一大機(jī)構(gòu)股東（同時(shí)為伯希和第四大股東），推動(dòng)品牌最新估值攀升至28億元。
那么，“伯希和”憑什么讓市場(chǎng)和資本瘋狂？
值得一提的是，當(dāng)前戶外行業(yè)正面臨雙重變量：一是傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)巨頭加速圍獵，安踏、李寧等品牌近年將戶外線作為第二增長(zhǎng)曲線，通過并購(gòu)與資源整合快速切入細(xì)分賽道；二是消費(fèi)市場(chǎng)趨于理性，消費(fèi)者對(duì)戶外裝備的“性價(jià)比”與“專業(yè)化”提出雙重拷問——既要價(jià)格親民，又須具備應(yīng)對(duì)極端環(huán)境的硬核性能。
“伯希和”IPO勝算幾何？又能否在IPO后持續(xù)兌現(xiàn)資本預(yù)期？這場(chǎng)關(guān)于“新王”的角逐，或許才剛剛拉開帷幕。
伯希和
靠什么打法出圈
伯希和近年來的業(yè)績(jī)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。
從營(yíng)收方面來看，其增長(zhǎng)勢(shì)頭迅猛。2022 年，伯希和營(yíng)收僅為 3.78 億元，而到了 2024 年，這一數(shù)字便飆升至 17.66 億元，漲幅高達(dá) 4.7 倍。與此同時(shí)，其市場(chǎng)占有率也一路攀升至 5.2%，成功躋身國(guó)產(chǎn)三大高性能戶外品牌之列。
盈利能力是伯希和的另一大突出優(yōu)勢(shì)。伯希和2022年、2023年、2024年年內(nèi)利潤(rùn)分別為2431萬元、1.52億元、2.83億元；年內(nèi)利潤(rùn)率分別為6.4%、16.7%、16%。經(jīng)調(diào)整后凈利分別為2761萬元、1.56億元、3.04億元，2024年凈利率為17.2%。與之形成鮮明對(duì)比的是，始祖鳥母公司亞瑪芬集團(tuán) 2024 年經(jīng)調(diào)整后凈利潤(rùn)率僅為 4.5%（因?yàn)榍?營(yíng)銷高投入以及還債的利息支出較高等原因?qū)е拢?/p>
在毛利率表現(xiàn)上，伯希和同樣出色，2024 年伯希和毛利率高達(dá)59.6%，甚至比始祖鳥母公司亞瑪芬集團(tuán)都要高。2024年，亞瑪芬經(jīng)調(diào)整毛利率為55.4%。
顯然，平價(jià)沖鋒衣這門生意在伯希和的經(jīng)營(yíng)下，成了頗具“錢景”的熱門領(lǐng)域。
那么，伯希和究竟是如何取得如此佳績(jī)的呢？
首先，伯希和精準(zhǔn)卡位沖鋒衣細(xì)分賽道。起初，它以“始祖鳥平替”的身份進(jìn)入市場(chǎng)。始祖鳥將“運(yùn)動(dòng)奢侈”概念引入國(guó)內(nèi)后，穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)了價(jià)格帶頂端。而國(guó)產(chǎn)戶外品牌大多聚焦千元以下市場(chǎng)，例如駱駝幾乎壟斷了 400 元左右的沖鋒衣市場(chǎng)份額。
伯希和獨(dú)具戰(zhàn)略眼光，巧妙地選擇了 700 元這個(gè)中間價(jià)位。這一價(jià)格在國(guó)產(chǎn)品牌中獨(dú)具特色，既在市場(chǎng)中具備強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力，又為未來向上拓展高端市場(chǎng)或向下滲透大眾市場(chǎng)預(yù)留了充足的發(fā)展空間。
在產(chǎn)品科技研發(fā)領(lǐng)域，伯希和持續(xù)加大投入。2013 年，其自有技術(shù)體系 PT-China 正式投入應(yīng)用，旗下 STORM BREATH 防水透濕科技、STORM SHIELD 風(fēng)遁科技以及 eVent 藍(lán)標(biāo)專業(yè)級(jí)面料，使伯希和產(chǎn)品在防水、透濕、耐磨等關(guān)鍵性能方面表現(xiàn)卓越。
尤其是 eVent 藍(lán)標(biāo)專業(yè)級(jí)面料，與始祖鳥的 Gore-Tex Pro 系列性能相近，但成本更低，能夠以 1/3 的價(jià)格實(shí)現(xiàn) 90%以上的性能重疊，成功打破了國(guó)際品牌的技術(shù)壟斷。
在小紅書等社交平臺(tái)上，眾多戶外運(yùn)動(dòng)愛好者分享體驗(yàn)時(shí)表示：“實(shí)測(cè)下來，伯希和沖鋒衣的抗造指數(shù)不輸四五千的國(guó)際大牌�！辈：鸵渤蔀楣J(rèn)的戶外運(yùn)動(dòng)界的“性價(jià)比之王”。
此外，伯希和還率先推出三合一“羽絨服沖鋒衣”，成功打造出單品爆款，精準(zhǔn)抓住了功能性服飾消費(fèi)升級(jí)帶來的市場(chǎng)紅利。
其次，伯希和趕上了國(guó)內(nèi)零售渠道向線上轉(zhuǎn)移的黃金時(shí)期，搭上了電商發(fā)展的快車。
作為線上起家的品牌，伯希和以線上渠道為主營(yíng)陣地。招股書顯示，2022 年 - 2024 年，其線上 DTC 銷售額分別為 3.31 億元、7.52 億元、13.51 億元，占總營(yíng)收的比例分別為 87.5%、82.8%以及 76.5%。
其中，天貓自營(yíng)店鋪是伯希和的主要線上渠道，收入從 2022 年的 1.31 億元增長(zhǎng)至 2023 年的 2.93 億元，2024 年更是達(dá)到 5.18 億元，復(fù)合年均增長(zhǎng)率高達(dá) 99.2%。
與此同時(shí)，伯希和在抖音、京東等平臺(tái)的銷量也在逐步增長(zhǎng)。同期，來自抖音的收入分別達(dá)到 5440 萬元、1.73 億元、3.23 億元，呈現(xiàn)出快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
其三，伯希和通過“專業(yè) + 時(shí)尚”雙線布局，構(gòu)建起差異化的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
與探路者、牧高笛偏重專業(yè)市場(chǎng)不同，伯希和將自己定位為“中國(guó)高性能戶外生活方式品牌”，價(jià)格帶適中，產(chǎn)品風(fēng)格更契合日常穿搭需求。
在品牌定位上，伯希和獨(dú)具匠心地聚焦女性用戶，如都市白領(lǐng)、寶媽等群體，結(jié)合輕戶外元素，重點(diǎn)滿足她們的通勤和日常穿著需求，這在競(jìng)爭(zhēng)激烈的沖鋒衣市場(chǎng)中實(shí)屬罕見。
在營(yíng)銷方面，伯希和也頗具巧思，通過 IP 聯(lián)名、跨界合作等方式強(qiáng)化品牌記憶點(diǎn)。2024 年，伯希和簽約頗具流量的男演員成毅，進(jìn)一步加深與年輕女性群體的綁定。在簽約后的推廣活動(dòng)中，“成毅同款”還曾成為伯希和直播間的熱門搜索詞。
其四，伯希和趕上了戶外消費(fèi)的熱門賽道。
近年來，戶外領(lǐng)域成為消費(fèi)市場(chǎng)的熱門板塊，沖鋒衣作為其中的核心品類，增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁。魔鏡數(shù)據(jù)顯示，2023 年僅在線上渠道，沖鋒衣市場(chǎng)規(guī)模就突破百億。國(guó)信證券研報(bào)稱，在運(yùn)動(dòng)戶外所有品類中，沖鋒衣的增長(zhǎng)遙遙領(lǐng)先，超過 40%。
憑借以上優(yōu)勢(shì)，伯希和一路高歌猛進(jìn)，走到了港交所門口。不過，其發(fā)展之路并非一帆風(fēng)順。
高端化瓶頸挑戰(zhàn)
早在 2023 年 7 月，伯希和便已啟動(dòng) A 股上市輔導(dǎo)，與國(guó)元證券簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議，劍指深交所掛牌上市，可惜最終折戟沉沙。
伯希和為何難以叩開 A 股大門？高端化瓶頸是繞不開的關(guān)鍵因素。作為曾經(jīng)的“始祖鳥平替”，伯希和在沖擊高端市場(chǎng)的道路上，受到諸多因素制約。
目前，伯希和旗下有巔峰系列、專業(yè)性能系列、山系列以及經(jīng)典系列四個(gè)產(chǎn)品系列。
從收入構(gòu)成而言，經(jīng)典系列堪稱伯希和的“頂梁柱”。2024 年，經(jīng)典系列為伯希和貢獻(xiàn)了 14.61 億元收入，在總收入中占比高達(dá) 82.7%，且報(bào)告期內(nèi)該比例始終穩(wěn)定在 80%以上。
在行業(yè)高端化浪潮的裹挾下，伯希和也踏上了高端化征程。一方面，戶外產(chǎn)品價(jià)格水漲船高。魔鏡數(shù)據(jù)顯示，2023 年 4 月至 2024 年 3 月，伯希和產(chǎn)品均價(jià)上漲 38.59%，達(dá)到 500 元左右。
另一方面，伯希和在 2025 年推出高端線——巔峰系列和專業(yè)性能系列，目標(biāo)受眾為專業(yè)登山者、戶外探險(xiǎn)家以及戶外科研人員。
以巔峰系列為例，在伯希和天貓旗艦店中，最貴的“極境高海拔營(yíng)地型帳篷”售價(jià) 2.5 萬元，最貴的“極境全能型高海拔攀登連體羽絨服”售價(jià) 1.1 萬元。
對(duì)比來看，始祖鳥天貓旗艦店最貴的羽絨大衣售價(jià) 1.2 萬元，凱樂石最貴的戶外超高海拔極限攀登男款羽絨服售價(jià) 1 萬元，伯希和這兩款頂級(jí)產(chǎn)品售價(jià)與之不相上下。
但消費(fèi)者對(duì)伯希和高端產(chǎn)品的接受度有限。有媒體報(bào)道，無論線上還是線下，伯希和一些高價(jià)產(chǎn)品需要打折出售。售價(jià)三位數(shù)的三合一沖鋒衣依舊是伯希和的銷售主力，即便在線下門店，中高端產(chǎn)品陳列位置也不得不為暢銷產(chǎn)品讓路。
究其原因，伯希和的專利護(hù)城河不夠牢固或許是關(guān)鍵。
招股書顯示，截至 2024 年末，伯希和在中國(guó)市場(chǎng)擁有 45 項(xiàng)專利，然而其中最具含金量的發(fā)明專利僅 4 項(xiàng)，其余均為外觀和實(shí)用新型專利。
從研發(fā)投入來看，伯希和整體投入比重偏低。2022 年至 2024 年，伯希和研發(fā)投入從 1360 萬元增長(zhǎng)至 3150 萬元，雖實(shí)現(xiàn)超 2 倍增長(zhǎng)，但研發(fā)投入占比仍遠(yuǎn)低于始祖鳥等品牌接近 10%的水平。
對(duì)比之下，2024 年安踏研發(fā)費(fèi)用高達(dá) 20 億元，累計(jì)專利申請(qǐng)量超 4400 件，有效專利持有量超 2500 件，伯希和在研發(fā)投入上的差距一目了然。
不過，在營(yíng)銷投入上，伯希和倒是毫不吝嗇。
伯希和主要依靠電商和線上投流打開消費(fèi)市場(chǎng)，營(yíng)銷費(fèi)用也大多花在這上面。2022 - 2024 年，伯希和銷售和分銷開支分別為 1.20 億元、2.77 億元和 5.87 億元，費(fèi)率分別為 31.8%、30.5%及 33.2%，總體呈上升趨勢(shì)。
在運(yùn)動(dòng)戶外領(lǐng)域，這一營(yíng)銷投入占比處于較高水平。但隨著線上投流費(fèi)用持續(xù)攀升，伯希和營(yíng)銷費(fèi)用恐面臨繼續(xù)上漲的壓力。
在戶外品牌領(lǐng)域，中高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)尤為激烈，各品牌熱衷于在技術(shù)上“內(nèi)卷”，通過黑科技實(shí)現(xiàn)技術(shù)壟斷，進(jìn)而抬高產(chǎn)品身價(jià)。
像“鳥、象、鼠”（始祖鳥、攀山鼠、猛犸象）憑借 Gore-Tex 面料和熱成型結(jié)構(gòu)等技術(shù)，讓始祖鳥產(chǎn)品售價(jià)動(dòng)輒數(shù)千甚至上萬元。
說實(shí)話，伯希和在技術(shù)上的深耕可能還不夠，產(chǎn)品的高溢價(jià)就顯得缺乏說服力。
過于依賴線上
增長(zhǎng)難題高懸
若說高溢價(jià)是掣肘伯希和發(fā)展的瓶頸，那么過度依賴線上渠道，無疑就是伯希和的“阿喀琉斯之踵”。
早在 2016 年，伯希和便意識(shí)到這一點(diǎn)，開始著手布局線下渠道。2020 年 3 月，伯希和董事兼總經(jīng)理馬雨彪公開宣稱，線下將成為公司未來發(fā)展的重點(diǎn)，計(jì)劃在未來兩到三年內(nèi)開設(shè)超 500 家門店。
然而，現(xiàn)實(shí)與規(guī)劃存在差距。招股書顯示，截至 2024 年底，伯希和在中國(guó)內(nèi)地僅擁有 146 家線下零售店，其中直營(yíng)門店 14 家，聯(lián)營(yíng)門店 132 家，且多數(shù)門店集中在一二線城市。
從銷售數(shù)據(jù)來看，差距更為直觀。2022 - 2024 年，伯希和線下門店銷售收入分別為 730 萬元、4730 萬元和 1.69 億元，與同期線上渠道的收入相比，差距猶如鴻溝。
也正是因?yàn)檫^度依賴線上渠道，缺乏線下門店進(jìn)行實(shí)體產(chǎn)品展示，伯希和難以在消費(fèi)者心中留下深刻印記，高端化品牌形象塑造之路也困難重重。
當(dāng)然，高端化也是“雙刃劍”，需要高額的渠道和品牌投入維持，這會(huì)降低企業(yè)短期的凈利率，這挑戰(zhàn)和始祖鳥是一樣的情況。
其次，伯希和尚未尋得新的增長(zhǎng)引擎。
沖鋒衣爆火之后，伯希和仍面臨新一輪增長(zhǎng)的困境。目前，其收入高度依賴部分爆款服飾產(chǎn)品，經(jīng)典系列產(chǎn)品（服飾）貢獻(xiàn)超 82%的收入，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一問題凸顯。
反觀始祖鳥等品牌，在品類拓展上成績(jī)斐然。鞋類及女性產(chǎn)品表現(xiàn)亮眼，增速遠(yuǎn)超品牌整體水平，銷售占比也顯著提升。其中，女性產(chǎn)品占比超過 25%，鞋類產(chǎn)品占比超過 10%，后拓展的品類占比合計(jì)超過 3 成，為品牌發(fā)展注入新動(dòng)力。
伯希和其實(shí)很早就意識(shí)到了品類拓展的重要性，2020 年便引入韓國(guó)帆布鞋品牌 Excelsior，但截至目前，該業(yè)務(wù)僅占營(yíng)收的 1.9%，尚未形成第二增長(zhǎng)曲線，轉(zhuǎn)型之路道阻且長(zhǎng)。
值得一提的是，伯希和對(duì)外投資了 10 多家企業(yè)，包括精益求精品牌管理、安徽大江服裝服飾等，旗下?lián)碛胁：蛻敉夥�、伯希和精致露營(yíng)、HIKERHIKER 戶外文創(chuàng)、Excelsior 帆布鞋等多個(gè)戶外運(yùn)動(dòng)品牌。
這些投資在一定程度上拓寬了伯希和的產(chǎn)品矩陣，如今在伯希和的門店中，帳篷、登山杖、鞋履等產(chǎn)品琳瑯滿目。但產(chǎn)品線過于分散，至今未能跑出成功的爆款，品牌發(fā)展仍缺乏核心驅(qū)動(dòng)力。
此外，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈。
根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，中國(guó)內(nèi)地高性能戶外服飾行業(yè)的零售銷售額從 2019 年的 539 億元，以 13.8%的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)至 2024 年的 1027 億元，預(yù)計(jì)還將以 16.0%的復(fù)合年增長(zhǎng)率，在 2029 年進(jìn)一步增至 2158 億元，成為功能性服飾市場(chǎng)中增長(zhǎng)最快的細(xì)分市場(chǎng)之一。
前景雖廣闊，但眾多中外品牌紛紛入局中國(guó)市場(chǎng)，讓競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)白熱化。在此背景下，單個(gè)品牌的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)可能不及外界預(yù)期。
除了伯希和之外，中國(guó)內(nèi)地高性能戶外服飾品牌還有駱駝、北面、迪卡儂、迪桑特、可隆、凱樂石、哥倫比亞、探路者等品牌，實(shí)力都不容小覷。特別是探路者、三夫戶外、牧高笛等品牌，早已實(shí)現(xiàn)資本化，在市場(chǎng)中占據(jù)一定先機(jī)。
與此同時(shí)，傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)品牌對(duì)戶外賽道的布局也在加速。耐克、阿迪達(dá)斯、安踏、李寧等品牌紛紛推出越野、徒步、登山鞋系列；lululemon、優(yōu)衣庫(kù)等品牌則以“城市戶外”概念切入輕戶外人群，搶占“泛戶外”穿著場(chǎng)景，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局愈發(fā)復(fù)雜。
亞瑪芬的母公司也在前不久將老牌戶外品牌狼爪（Jack Wolfskin）收入囊中。今年 3 月，老字號(hào)服裝品牌報(bào)喜鳥也以約 4 億元的價(jià)格收下美國(guó)戶外品牌 Woolrich，進(jìn)一步加碼戶外市場(chǎng)。
無論是先行者，還是新玩家，都企圖在戶外運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)中分得一杯羹，將紅利“一吃到底”。
乘著戶外行業(yè)的東風(fēng)，伯希和憑借高性價(jià)比的爆款沖鋒衣敲開了資本市場(chǎng)的大門，但上市并不是終點(diǎn)。未來戶外市場(chǎng)將步入深度競(jìng)爭(zhēng)階段，行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的背后，是各路品牌在產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道拓展、品牌營(yíng)銷等多維度的激烈角逐，如何擺脫“平替”標(biāo)簽，如何制造下一個(gè)爆款，如何擺脫線上渠道依賴？仍然是伯希和需要認(rèn)真思考的命題。
