2019年8月21日，公司公布中期業(yè)績，2019H1公司營收同比增長22.49%至33.63億元，歸母凈利潤同比增長23.42%至4.63億元，扣非歸母凈利潤同比增長25.62%


營收維持較快增長，服裝增長超預(yù)期。


（1）分品類看，服裝為主要增長點(diǎn)。2019H1鞋、服裝、配飾營收占比分別達(dá)57.0%（-7.9pct）、40.4%(+7.4pct)、2.6%（+0.5cpt）,同比增速分別達(dá)8.1%、50.4%、53.2%。


（2）同店增速方面，維持較快增長。2018Q1、Q2、Q3、Q4、2019Q1、Q2公司同店增速分別達(dá)低雙位數(shù)、中雙位數(shù)、中雙位數(shù)、中雙位數(shù)、低雙位數(shù)、低雙位數(shù)，2018同店增速較2017維持單位數(shù)左右的同店增速明顯改善。


（3）流水增速方面，維持較快增長。2018季度未公布單季度零售額增速，從營收增速看，2017H1、H2、2018H1、H2營收增速分別達(dá)-9%、11%、19%、30%，2017H2起公司營收改善明顯，2019Q1、Q2零售增速在高基數(shù)的情況下，仍維持超過20%的同比增速。


（4）折扣率提升，2019Q1公司產(chǎn)品折扣率維持75折左右，Q2提升至75折至8折左右（高于內(nèi)資龍頭品牌平均水平），說明零售高成長并非來自低折扣，我們預(yù)計公司高成長仍望持續(xù)。


（5）渠道數(shù)目提升。2019H1特步門店凈增加82家至6312（較2018年底凈增加1.3%）（采用國際風(fēng)格布局的門店占比達(dá)80%，2018H1末為65%）。其中童裝銷售網(wǎng)點(diǎn)自2018年底的450個左右提升到650個左右（2018H1末為300個左右）。


（6）營銷大力投入。2019H1公司共贊助21場馬拉松及跑步賽事（下半年還將贊助26個馬拉松及跑步賽事），2019年8月9日公司新簽約NBA球星林書豪，至此公司簽約明星主要包含林書豪、樂華七子、景甜、謝霆鋒、汪東城、林更新、許周正。


運(yùn)營好轉(zhuǎn)


（1）存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)明顯下降。2019H1存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較2018H1下降23天，下降明顯，但較2018全年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)80天持平。


（2）庫銷比維持健康水平。自2018至2019Q2公司零售存貨周轉(zhuǎn)一直維持4個月左右，好于2017年約4-5個月的存貨周轉(zhuǎn)水平。




毛利率提升，費(fèi)用率持平，非經(jīng)常性收益下降，凈利率持平


（1）毛利率提升0.9pct至44.6%，服裝毛利率提升較快。2019H1其中鞋、服、配飾毛利分別達(dá)44.8%(+0pct)、44.7%(2.7pct)、37.9%(+0.9pct)


（2）期間費(fèi)用率整體持平。2019H1期間費(fèi)用率（銷售及分銷、一般及行政開支）達(dá)27.3%，持平，拆分來看，廣告費(fèi)率達(dá)13.4%（+1.1pct）,研發(fā)費(fèi)率達(dá)2.4%（-0.2pct）,員工成本費(fèi)率達(dá)4.8%(+1.3pct)，其他費(fèi)率達(dá)6.7%（-2.2pct），因上半年贊助體育賽事、簽約明星等因素，銷售費(fèi)率提升。


（3）非經(jīng)常性損益下降，抵消毛利率提升因素，凈利率整體持平。2019H1因按公允價值計入損益的金融資產(chǎn)及結(jié)構(gòu)性銀行存款產(chǎn)生的投資收入下降，其他收入與收益達(dá)營收占比達(dá)4.1%（-1.1pct），和毛利率提升因素抵消，2019H1凈利率達(dá)13.8%（+0.1pct），基本持平。


展望：運(yùn)動鞋服趨勢強(qiáng)勁，公司轉(zhuǎn)型成效顯，布局高端、運(yùn)動休閑品牌打造新增長點(diǎn)


（1）運(yùn)動鞋服趨勢強(qiáng)勁，2014運(yùn)動人群快速增長疊加政府政策支持，多數(shù)國內(nèi)外運(yùn)動品牌業(yè)績遇拐點(diǎn)，2018業(yè)績增速達(dá)到高峰，2019H1國際龍頭品牌及內(nèi)資龍頭品牌均維持較快成長。


（2）公司轉(zhuǎn)型成效顯，公司通過2015以來三年時間改革，產(chǎn)品更專注“跑步類產(chǎn)品”，跑步產(chǎn)品優(yōu)勢領(lǐng)先；渠道運(yùn)營更扁平化，2018以來門店數(shù)觸底反彈，門店運(yùn)營效率提升，門店面積、店效、提升明顯；發(fā)力線上，專供款占60%，并打通O2O，線上維持高成長，營收占比超過20%。


（3）布局高端、運(yùn)動休閑品牌打造新增長點(diǎn)，2019Q1與Wolverine成立合資公司獲得邁樂、圣康尼大中華區(qū)運(yùn)營權(quán)，預(yù)計品牌自2020起在中國開店；此外2019年5月公司公告投資17.5億人民幣收購E-landFootwearUSA已發(fā)行所有股份，公司擁有K-Swiss、Palladium、Supra等品牌，收購品牌預(yù)計無虧損，預(yù)計新品牌于2020年開始在中國開店。


【投資建議】


我們預(yù)計2019/2020/2021年公司歸母凈利潤分別為8.06/9.95/12.08億元，同比增速在22.68%/23.49%/21.40%，對應(yīng)EPS為0.32/0.40/0.48元/股，對應(yīng)P/E為15.37/12.45/10.25，維持“推薦”評級。


【風(fēng)險提示】


社零波動的影響；主品牌復(fù)蘇不及預(yù)期；新品牌運(yùn)營不及預(yù)期。